“A volatilidade é o preço que você paga pelo retorno.”
Howard Marks
Caro Cliente,
Assim como diz a música de Tom Jobim, coincidentemente as Águas de Março fecharam o verão e com ele nossas expectativas de quedas de juros, tanto no Brasil quanto no mundo. Parece que o inverno chegou mais cedo para a economia e os motivos precisam ser dissecados.
Uma conjunção de fatores trouxe volatilidade ao mercado financeiro num ano que havia começado muito bem, mas que já se sabia que traria “pau e pedra”, ao menos no Brasil, mas não “o fim do caminho”. Volatilidade é consequência de incertezas, o mercado não gosta de incertezas. E ela reflete diretamente nos juros das economias, que como já escrevemos aqui, são usados para derivar o preço de todos os ativos do mercado. Vamos aos pontos.
A Guerra
No final de fevereiro, iniciou-se o conflito envolvendo EUA, Israel e Irã. A intensificação dos ataques trouxe consequências que vão além da região: o fechamento do Estreito de Ormuz, por onde passa um quinto do petróleo consumido no mundo.
O resultado imediato: o barril saltou de aproximadamente US$ 60 para mais de US$ 110. O petróleo influencia diretamente a formação de praticamente todos os preços globais, gerando inflação. O problema é que esse tipo de inflação, por choque de oferta, não responde a alta de juros. Bancos centrais subirem a taxa não vai aumentar a oferta de petróleo neste momento.
Entretanto, neste cenário, nenhum banco central se sentiu encorajado a baixar juros, como o mercado esperava. Tanto que nosso Banco Central baixou 0,25%, quando o esperado era 0,50%. As expectativas também passaram a ser mais singelas para novas quedas e para o fim do ciclo.
O que agrava a situação no Brasil é a irresponsabilidade fiscal do governo, que fez com que nossos juros reais chegassem aos mais altos do planeta e que as quedas tivessem que ser postergadas ao máximo. Como se diz no mercado, o governo pisa no acelerador fiscal e o BC precisa pisar no freio monetário. Um dia a conta chega e neste caso, fez com que entrássemos nesse conflito muito mal preparados. Resultado: juros mais altos e por mais tempo (já ouvimos isso tantas vezes…).
Juros Altos por Mais Tempo
Juro alto não é uma decisão isolada do Banco Central. É a consequência de um ambiente fiscal criado pelo governo. Gasto público é um acelerador de primeira ordem, e mesmo com o aumento de impostos e de arrecadação federal, o gasto aumentou de forma significativa frente ao PIB.
Para as empresas, o efeito é direto: quem se financiou a taxas de juros mais baixas e precisou refinanciar ou alongar suas dívidas, se deparou com custos bem maiores. Quando o juro está em 15%, o custo final para as empresas acaba sendo bem maior do que isso, dado o risco que o credor embute para conceder o recurso.
Imagine uma empresa tendo que se financiar a CDI+5% ou CDI+10% por um prazo mais longo do que o inicialmente planejado. Nem todas as empresas conseguem navegar por essas águas.
Vimos isso em março: Raízen e Grupo Pão de Açúcar entraram com pedidos de recuperação, com dívidas de R$ 65 bilhões e R$ 4,5 bilhões, respectivamente.
O efeito se espalha além das empresas em dificuldade. O risco moral (tradução do Moral Hazard, dos americanos) faz com que, em contextos de incerteza, até títulos de empresas saudáveis comecem a sofrer por desconfiança generalizada. Resultado prático: reprecificação de ativos de Renda Fixa e rentabilidade abaixo do esperado em fundos de crédito privado.
Ainda sobre Renda Fixa, tivemos outro mês com forte abertura dos spreads de crédito, como em outubro de 2025. Isso influencia a rentabilidade dos títulos e fundos de crédito privado. Entretanto, depois de ocorrido, estes mesmos fundos passam a ter um “carrego” muito mais alto e o risco de novas desvalorizações diminui significativamente. Quem permanece posicionado tende a ser recompensado.
Inteligência Artificial e a Renda Fixa
Juros altos também fazem vítimas nos Estados Unidos. Mesmo em patamares bem mais civilizados, ainda são considerados elevados os juros praticados, e a soma a outros fatores também pode ser catastrófica.
Em fevereiro, um relatório da Citrini Research levantou dúvidas sobre setores que se esperava serem beneficiados pela IA, especialmente empresas de software.
O argumento: ferramentas de IA generativa já escrevem código e entregam programas prontos. Isso compromete a receita de empresas de software tradicionais que captaram altos investimentos via crédito privado. Fundos com esses títulos enfrentaram saques em massa e, como a porta de saída é estreita em ativos pouco líquidos, os preços caíram mesmo sem evidência de crise.
Nossa leitura, após análise aprofundada: o problema é localizado e específico de algumas empresas. Não há sinal de crise de liquidez estrutural. Seguimos monitorando e atentos às oportunidades que possam surgir deste episódio.
Ação e Reação
Instintivamente, a primeira atitude que um investidor pode querer tomar, como quem ouve a música (é pau, é pedra, é o fim do caminho), é sair das posições que trazem esta volatilidade à carteira. Entretanto, são só as águas de março encerrando o verão. É um ciclo e teremos outros verões pela frente. Em um pensamento de segundo nível, podemos contrapor a essa ideia de saída abrupta com diversos argumentos, inclusive com dados.
- A diversificação foi construída para este momento. Carteiras bem estruturadas caem significativamente menos do que ativos isolados. Não é retórica, é o resultado dos critérios estatísticos aplicados exaustivamente na construção da sua alocação.
“Diante da incerteza, a diversificação não é fraqueza — é inteligência distribuída.”
Autor desconhecido
- Os gestores foram escolhidos justamente para períodos como este. Nosso trabalho é identificar equipes com critério e histórico para navegar em estresse. Uma vez dentro da alocação, confiamos nessa capacidade.
- Guerras que começam rápido podem terminar da mesma forma. Quando isso acontece, os ativos mudam de patamar com a mesma velocidade. Quem saiu não captura a recuperação. Leia novamente Howard Marks: “A volatilidade é o preço que você paga pelo retorno.”
- A ciência sobre timing é clara. Estudo do JP Morgan avaliando carteiras entre 2003 e 2022 mostra que estar posicionado em todos os dias gerou 9,8% ao ano nos EUA. Perder os 10 melhores dias, que costumam ocorrer logo após crises, reduz para 5,6% ao ano. Perdendo os 20 melhores dias, 2,9% ao ano. E a deterioração vai aumentando sucessivamente.
- Cenários estressados, para quem tem maior apetite por risco, podem inclusive ser grandes geradores de oportunidades. Um disclaimer importante: obviamente aqui não estamos sugerindo dobrar a aposta, mas talvez, para quem tem perfil agressivo, pode ser um momento de fazer alguma realocação de nível de risco.
É um resto de toco, é um pouco sozinho
É um passo, é uma ponte, é um sapo, é uma rã
É um belo horizonte, é uma febre terça
São as águas de março fechando o verão
É a promessa de vida no teu coração
Cuidar é decidir
Ciclos passam. O que permanece é a qualidade das decisões tomadas durante eles.
Seu assessor está disponível para conversar sempre que precisar, pelo site e pelo WhatsApp.
Comitê de Alocação
Moinhos Investimentos
Disclaimer: Esta carta NÃO é uma recomendação de investimento. Alocações devem ser ponderadas junto ao seu assessor de investimentos e de acordo com seus objetivos e perfil de investidor. A Moinhos Assessor de Investimentos Ltda., inscrita sob o CNPJ 10297864/0001-70 é uma empresa de Assessoria de Investimento devidamente registrada na Comissão de Valores Mobiliários na forma da Resolução CVM 178/23, que mantém contrato de distribuição de produtos financeiros com a XP Investimentos Corretora de Câmbio, Títulos e Valores Mobiliários S.A. (“XP”) e pode, por conta e ordem dos seus clientes, operar no mercado de capitais segundo a legislação vigente. Na forma da legislação da CVM, o Assessor de Investimento não pode administrar ou gerir o patrimônio de investidores. O investimento em ações é um investimento de risco e rentabilidade passada não é garantia de rentabilidade futura. Na realização de operações com derivativos existe a possibilidade de perdas superiores aos valores investidos, podendo resultar em significativas perdas patrimoniais. A Sociedade poderá exercer atividades complementares relacionadas aos mercados financeiro, securitário, de previdência e capitalização, desde que não conflitem com a atividade de assessoria de investimentos. Todas as atividades são prestadas mantendo a devida segregação e em cumprimento ao quanto previsto nas regras da CVM ou de outros órgãos reguladores e autorreguladores. Para informações e dúvidas sobre produtos, contate seu assessor de investimentos. Para reclamações, contate a Ouvidoria da XP pelo telefone 0800 722 3730.
